风云改变的2002年，一家志存高远的企业成立了。在防疫站作业半生的蒋仁生，与刘俊辉、吴冠江等同伴，一同收买了一家有疫苗生产运营许可证的企业，并将之取名为“智飞”，期望经过疫苗谋福社会。

　　创业初期，受限于资金窘境，致使智飞生物( SZ:300122 )在创业初期寸步难行。蒋仁生乃至一度被逼卖掉房子来维系企业运营。

　　实际运营压力面前，蒋仁生挑选暂时抛弃自研的抱负，全面推广“贸工技”道路，经过署理疫苗积累财富。但这种“遗忘初心”的做法，却遭到协作同伴刘俊辉的对立。终究刘俊辉挑选远赴云南，参加创办了专心自研的沃森生物( SZ:300142) 。

　　从前一同创业的“好兄弟”仅过了一年就成为直接竞争对手，这其间的苦闷或许只要蒋仁生一个人懂。因而，在智飞生物功成名就之后，蒋仁生有必要让跟着自己的“兄弟”富起来：上市的13年时刻中，蒋仁生共三次推广职工持股方案，在现已完结的前两次职工持股方案中，“兄弟们”均收成颇丰。

　　但多少令出资者有些怀疑的是，几回职工持股方案均是以蒋仁生减持方法施行，并终究以清盘收场。在精巧的规划中，职工获得了不错收益，蒋仁生亦将海量股票换作现金，但公司的基本面却在管线周期的崎岖中跳过巅峰，逐步暴露裂缝，乃至不由令人“杞人忧天”智飞生物“疫苗榜首股”的桂冠还能戴多久？

　　上市至今，智飞生物共推广过三次职工持股方案，分别是2016年、2019年和2022年，且每一次的“标准”都比之前更大。

　　榜首次职工持股方案更像一次当心的“试水”，智飞生物以公司回购的500万股股份为筹码，推广了这次持股方案。依照公告发表的价格，榜首次职工持股方案的持股均价约为19.96元/股，较均匀回购价22.07元低9.6%。

　　尽管这次职工持股方案仅存续了不到两年的时刻，但却为职工带来了可观的收益。该次职工持股方案出售时的股价现已挨近30元，较买入时19.96元的均价高出许多。

　　值得注意的是，榜首次持股方案中，线万资金由华泰资管所推出的理财出资，享用固定收益。也就是说，榜首次职工持股方案实际上动用了3倍杠杆，收益率得到了进一步提高。

　　成功完结榜首轮后，智飞生物管理层很快就开端谋划第二轮职工持股方案。与榜首次职工持股方案仅1亿元的总规模比较，第2次职工持股方案的总规模上升至6.67亿元，一同算计购入的1615万股份中，有1600万股接的是蒋仁生大宗减持的盘。经过这次减持，蒋仁生成功套现6.6亿元。

　　依照开端的约好，第2次持股方案限售期仍然为12个月，期望存续期由之前的24个月提高至36个月，期望借此来让职工享用到中期盈余。但是，12个月的禁售期刚过，管理者就在半个月内决断清仓了第2次职工持股方案。

　　从成果来看， 第2次职工持股的均匀本钱为41.28元，动用了2倍杠杆，智飞生物方案清仓时股价正处于190元的阶段高点 。在整个职工持股方案出货期间，智飞生物的股价由190元一度暴降至120元，但即便如此，仅存续一年的第2次持股方案仍然完成了全员盈余数倍。

　　屡次成功后，智飞生物开端变得愈加“娴熟”，并在本年二月推出第三次职工持股方案。这一次职工持股方案直接将总规模提高至29.18亿元，在算计购入的2910万股份中，相同有2878万股来自于蒋仁生的减持。 这一次蒋仁生特别大方，100元的减持价较智飞生物其时股价折价超16%。

　　尽管蒋仁生“让利”职工，但股价仍然在方案履行后接连走低，现在现已呈现小幅亏本。考虑到第三次职工持股方案相同动用了2倍杠杆，一旦股价持续走低那么这次参加方案的职工将损失惨重。

　　这个世界上，没有人可以真实的感同身受。与处于浮亏折磨中的职工不同，老板蒋仁生却实打实的成功套现近29亿元。假如算上其他的减持方法，蒋仁生现已累计从商场套现77.53亿元。

　　职工持股方案的原意是为了与职工一同共享公司的运营果实，大多数的职工持股方案都会挑选从二级商场回购股票，一方面到达了共享运营果实的初衷，另一方面还起到了提振股价的效果。

　　蒋仁生却另辟蹊径的采纳减持的方法，将职工持股方案作为接盘方。尽管这样做股权仅产生从大股东到职工持股方案的改变，好像不会影响市值走势，但因为职工持股方案终究都 以清盘收场 ，长时间而言仍然是利空的。

　　不管从成绩层面，仍是人气层面，智飞生物都处于最佳水平，但为何大股东蒋仁生还一向接连减持？想要搞清楚这个问题，出资者有必要弄清楚智飞生物市值上行的底子原因。

　　复盘智飞生物市值走势，兴起途径实则呈现出显着的二级加快态势。智飞生物股价兴起的源点是在默沙东四价HPV疫苗上市之后，后来伴跟着九价HPV疫苗的上市以及全体HPV疫苗的放量，智飞生物股价呈现接连上涨。

　　智飞生物股价的第2次迸发呈现在智飞生物宣告与我国科学院微生物研究所协作研制新冠疫苗后，跟着新冠疫苗研制发展的推动，股价也在疫苗被归入紧迫运用领域后到达前史高点。

　　假如说智飞生物榜首次股价跃迁是由成绩所带动，那么其第2次跃迁则是因新冠疫苗预期所形成的。署理HPV疫苗的紧供给构成了智飞生物的底层护城河，而新冠疫苗的迸发则是市值大幅拉升的真实动能。

　　HPV疫苗与新冠疫苗这两大影响要素一起决议了智飞生物的市值上涨，两者缺一不可。但现现在，两大要素实则现已开端呈现裂缝。

　　首先是新冠疫苗的出售回落，打破了公司成绩持续增长的预期，形成公司成绩呈现阶段拐点。

　　作为国内榜首批布局新冠疫苗的企业，智飞生物的重组新式冠状病毒疫苗（ CHO细胞 ）于2021年3月被归入紧迫运用领域，是国内第四款获批紧迫运用的新冠疫苗，一同也是国际上榜首个获批临床运用的新冠病毒重组亚单位蛋白疫苗。

　　在归入紧迫运用后，智飞生物的新冠疫苗敏捷放量，仅2021上半年，新冠疫苗就为智飞生物带来53.07亿元的营收，直接带动公司自主产品的敏捷增长。因为自主事务有着远高于署理事务的毛利率，因而带动智飞生物2021年净赢利同比暴升209%。

　　但是，在智飞生物本年发布上半年财报中，自主工业营收骤降72.39%至16.67亿元，其间由新冠疫苗所带来的营收约7.47亿元，仅为去年同期的14%。尽管财报中，公司极力强调了新冠疫苗作为加强针以及海外商场的使用远景，但这却丝毫不会改变新冠疫苗销量大幅下降的现实，本年前三季度净赢利更是受此影响下降了33%。

　　考虑到疫苗接种率的提高和病毒的变异，智飞生物的新冠疫苗恐难以再有更大的作为至少，作为外部出资者，慎重一些总是没错的。

　　智飞生物能有现在的风景，离不开默沙东的全力支持。因为默沙东是四价和九价HPV疫苗的全球仅有生产者，因而拿到独家署理权的智飞生物在国内HPV商场所向无敌。以本年中报数据，智飞生物超越76%的毛赢利来自于署理事务。

　　过于依靠署理事务最大的问题在于，一旦署理权产生变故，那么将直接影响公司的价值。例如最近闹得沸反盈天的网易与暴雪撤销署理协作，音讯传出当日网易股价就跌去近10%，要知道暴雪游戏在网易营收的占比仅为个位数，姑且会呈现如此大的股权动摇，更不要说成绩严峻依靠默沙东的智飞生物了。

　　依据智飞生物此前发布的公告，公司与默沙东之间的署理协作期限为2021年1月1日至2023年6月30日止，现在没有更新署理协作协议。尽管两边彻底停止协作的或许性并不大，可一旦产生黑天鹅事情，那么形成的影响恐将是商场难以衡量的。在这件事上，明显智飞生物并不具有决议权，这也将是公司开展最大的不确定性。

　　智飞生物是我国疫苗企业中市值最高的公司，但这明显是建立在默沙东独家署理的基础上，假如除掉默沙东的加持，那么谁是我国疫苗榜首股仍然值得讨论。

　　在弄清楚智飞生物的底层出资逻辑后，咱们好像也就不难理解接连减持的产生了。

　　曩昔一年中，智飞生物市值持续疲软，其底子诱因在于预期下降后的估值回归。 使得现阶段智飞生物股价的支撑要素只剩下可以仍旧稳定增长的HPV疫苗。尽管智飞生物也加大研制力度，致力于寻觅下一个类似于新冠疫苗的爆款产品，但 从公司现在投入的研制管线剖析，没有有产品可以添补这个缺口 。

　　近年上市的产品中，专心于肺结核防治的“宜卡+微卡”具有很好的商场竞争格式，有望增厚智飞生物未来的成绩，但无法商场空间与新冠疫苗相去甚远；未上市的产品中，流感疫苗和人二倍体狂犬疫苗相同是商场远景比较不错的产品，但能获得怎样的成绩仍然要看公司的研制发展与上市后的商场推广状况。

　　剖析了这么多，信任出资者必定更重视智飞生物后市体现，当然详细的市值走势无法猜测，但从蛛丝马迹看，无外乎三种状况：

　　榜首，智飞生物与默沙东持续连续亲密无间的独家署理协作，一同在自研方面公司也获得很好的发展，即便无法找到类似于新冠疫苗这样的现象级产品，但仍然可以助推公司成绩稳定增长。这种状况下，所有人大快人心。

　　第二，智飞生物与默沙东持续连续亲密无间的独家署理协作，但公司在自研方面发展未达预期，然后导致成绩开端走下坡路。在之前HPV疫苗的文章中，咱们曾对这个商场的未来格式进行详细剖析，提醒了其未来或许存在的内卷危险。这种状况下，智飞生物市值将或许呈现较大的动摇。

　　第三，智飞生物与默沙东续约发展不顺利，这种状况下，不管智飞生物自研有多尽力，它都将遭受由此带来的价值重估。

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